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【豪門世族全球視野Ÿ地方債專題導(dǎo)讀：4月7日，財(cái)政部公布了《地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行管理暫行辦法》（下稱《辦法》）。這是對(duì)新預(yù)算法、43號(hào)文等政策文件的延續(xù)和對(duì)接，這也標(biāo)志著地方政府的一般債券和專項(xiàng)債券的發(fā)行管理文件均已出臺(tái)，地方政府債券的頂層設(shè)計(jì)框架已經(jīng)基本搭建完成，地方債務(wù)2.0啟動(dòng)之箭已在弦上�！�

除了定義、信用評(píng)級(jí)以及信息披露要求，地方政府專項(xiàng)債券與一般債券的主要區(qū)別在于兩點(diǎn)：

第一是專項(xiàng)債券的資金用途為具有一定收益的公益性項(xiàng)目，因此其還款資金來源為相對(duì)應(yīng)的單項(xiàng)政府性基金收益（一對(duì)一），而一般債權(quán)的還款資金來源則為公共財(cái)政收入。也正因這種設(shè)計(jì)，相比于一般債權(quán)，專項(xiàng)收益?zhèn)纫话銈膬攤Y金分析更為復(fù)雜一些，專項(xiàng)債券更要求投資者有風(fēng)險(xiǎn)辨別以及風(fēng)險(xiǎn)管理能力。此外，財(cái)政部特別提到，在發(fā)行專項(xiàng)債券時(shí)，盡可能擴(kuò)大投資者范圍，鼓勵(lì)社會(huì)保險(xiǎn)基金、住房公積金、企業(yè)年金、職業(yè)年金、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者，在符合法律法規(guī)等相關(guān)規(guī)定的前提下投資專項(xiàng)債券，積極利用這些機(jī)構(gòu)投資者的中長(zhǎng)期資本，進(jìn)行期限匹配。

值得注意的是，由于專項(xiàng)債券籌集資金主要投資于公益性較強(qiáng)的項(xiàng)目，決定了依靠項(xiàng)目本身收益償還兌付到期債券本息難度較大，這就要求必須落實(shí)對(duì)應(yīng)的政府性基金償債來源。

第二，兩者期限上存在微妙差別。一般債券期限為1年、3年、5年、7年和10年，而專項(xiàng)債券的期限為1年、2年、3年、5年、7年和10年，7年和10年期債券的合計(jì)發(fā)行規(guī)模不得超過專項(xiàng)債券全年發(fā)行規(guī)模的50%，一般債券這一比重是60%；單一期限債券的發(fā)行規(guī)模不得超過一般債券當(dāng)年發(fā)行規(guī)模的30%。期限以及發(fā)行規(guī)模的設(shè)計(jì)體現(xiàn)出監(jiān)管層考慮了債券集中到期風(fēng)險(xiǎn)以及現(xiàn)有債券市場(chǎng)消化能力不足的問題。豐富發(fā)債品種，可以拉平置換債務(wù)的償還期限，使得期限更加均勻。而限制長(zhǎng)期品種，主要是為了避免地方政府將債務(wù)償還時(shí)點(diǎn)過多延后，導(dǎo)致出現(xiàn)“新官不理前任賬”的情況。

筆者認(rèn)為專項(xiàng)債辦法出臺(tái)的影響重大。首先是對(duì)地方政府的資產(chǎn)負(fù)債表的再塑。

從“代發(fā)代還”到“自發(fā)代還”，再到如今的“自發(fā)自還”；地方政府的發(fā)債方式逐步趨近市場(chǎng)化，地方政府在債券發(fā)行過程中的權(quán)責(zé)利得到進(jìn)一步明確，國家信用在地方政府債券中的擔(dān)保作用逐漸弱化，這也就意味著政府的資產(chǎn)負(fù)債表從混沌漸漸達(dá)到清晰。此外，專項(xiàng)債發(fā)債主體為省、自治區(qū)、直轄市政府（含經(jīng)省級(jí)政府批準(zhǔn)自辦債券發(fā)行的計(jì)劃單列市政府），且單項(xiàng)政府性基金之間不得調(diào)劑。這時(shí)地方政府更像一個(gè)需要嚴(yán)格經(jīng)營(yíng)的“企業(yè)”，新的地方債券市場(chǎng)為地方政府提供了一個(gè)不同以往的、權(quán)責(zé)明晰的融資場(chǎng)所，地方政府也需對(duì)自己的資產(chǎn)和負(fù)債負(fù)起主要責(zé)任。

同時(shí)，這也為進(jìn)一步的債務(wù)置換鋪平道路。2015年財(cái)政預(yù)算顯示，今年地方政府公共財(cái)政赤字約為人民幣5000億元，將由地方政府發(fā)行一般債券融資。國務(wù)院另批準(zhǔn)了1000億元額度的地方政府專項(xiàng)債券來支持建設(shè)有一定收入的公用項(xiàng)目。結(jié)合1萬億元用于置換存量債務(wù)的地方政府債券額度，2015年地方政府債券市場(chǎng)的供應(yīng)總量將達(dá)到1.6萬億元，其中凈融資量為6000億元。大家都知道，需要以及將要置換的存量債務(wù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止1萬億元，且根據(jù)《2015年地方政府專項(xiàng)債券預(yù)算管理辦法》，2015年地方政府專項(xiàng)債券包括新增專項(xiàng)債券和為置換形成的專項(xiàng)債券。因此，專項(xiàng)債的發(fā)行是債務(wù)置換中至關(guān)重要的一個(gè)部分。

其次，在未來的市政建設(shè)中，我們可以發(fā)現(xiàn)，城市軌道交通、水熱電氣等市政建設(shè)和高速公路、鐵路、機(jī)場(chǎng)等交通運(yùn)輸設(shè)施建設(shè)的債務(wù)，不僅形成了相應(yīng)資產(chǎn)，而且大多有較好的經(jīng)營(yíng)性收入；這些具有經(jīng)營(yíng)性收入的項(xiàng)目非常適合用專項(xiàng)債券來進(jìn)行融資。

最后，是開辟了全新的債券市場(chǎng)板塊。回顧2014年我國債券市場(chǎng)，發(fā)行總額為121065.3億元，同比增長(zhǎng)34%。信用債發(fā)行規(guī)模首次突破7萬億元，占債券市場(chǎng)總發(fā)行額的58.7%，創(chuàng)歷史新高。實(shí)體經(jīng)濟(jì)的債券融資占社會(huì)融資總規(guī)模從2002年年末的1.8%擴(kuò)張到2014年年末的14.7%。在2014年，地方債務(wù)清理以及改革的思路得以理順，而2015年的債市逐漸明朗。隨著地方專項(xiàng)債的推出、地方政府融資渠道的收縮，以及國家對(duì)于地方專項(xiàng)債投資者范圍的擴(kuò)展，國家發(fā)改委近日亦連續(xù)向地方印發(fā)了戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、養(yǎng)老、城市停車場(chǎng)建設(shè)以及地下綜合管廊建設(shè)四個(gè)領(lǐng)域的專項(xiàng)債券發(fā)行指引。債券品種創(chuàng)新將迎來較好的發(fā)展時(shí)機(jī)，債券市場(chǎng)的深度和廣度都將得到進(jìn)一步的拓展。